Незамысловатые мотивы

Конкретные мотивы заключения сделки у всех менеджеров одинаковы. Владимир Ярмиш, менеджер отдела консультационных услуг по сделкам компании «Эрнст энд Янг»: «Я думаю, что у управляющих (покупателей) основным мотивом является желание стать собственниками, существенно приумножить свое благосостояние. Это приводит к конфликту интересов: с одной стороны, они должны действовать в интересах существующих акционеров и максимизировать сумму сделки; с другой – как покупатели они заинтересованы в минимизации цены».

Что касается продавцов, то их цели более разнообразны. Есть несколько классических сценариев, при которых buy-out-сделки становятся одним из предпочтительных вариантов. Например, это классическое решение при выходе старых владельцев из непрофильного, так называемого non-core, бизнеса. Даже российская практика уже знает подобные примеры – распродажи, устроенные «Объединенными машиностроительными заводами» (ОМЗ). Сделано все в соответствии с канонами: компания четко решением совета директоров обозначила свой стратегический фокус – тяжелое машиностроение (оборудование для атомной энергетики, горной промышленности, производство спецсталей). От того, что в фокус не попало, компания избавляется. В частности, за последние два года менеджерам достались «ОМЗ – морские и нефтегазовые проекты» (ОМЗ-МНП), ИМЗ-Урал, упоминавшийся уже «Инстрэл», «Зарубежэнергопроект». По словам Марины Начевой, директора ОМЗ по связям с инвесторами, контроль над этими вспомогательными бизнесами был для компании лишним бременем.


Александр Попов приводит пример аналогичной мотивации продавцов из практики своей компании. Крупная российская розничная сеть по продаже бытовой электроники в 1999 году предоставила около $2 млн для строительства завода по производству телевизоров. Инициатору-менеджеру был предоставлен миноритарный пакет, значительно менее 25%. Изначально завод собирал технику под торговой маркой, принадлежащей сети. Затем была добавлена сборка другой бытовой электроники. Но в 2004 году владельцы сети приняли решение сосредоточиться на региональном развитии сети и выйти из бизнеса. Покупателем его стал менеджер-инициатор проекта.

Еще один классический сюжет для MBO – продажа «дочек» материнской компанией, которая находится в сложной финансовой ситуации. Такая ситуация описывается, например, в книге Рика Рикертсена «Выкуп бизнеса менеджерами. Советы инсайдера». Историю финансовой группы МЕНАТЕП можно считать российским аналогом: ею проданы менеджерам банки «Траст» и МЕНАТЕП СПб, страховая компания «Прогресс-гарант», производитель удобрений «Фосагро».

MBO также используется как вариант выхода для инвестиционных фондов. Конкурирующие варианты – IPO и продажа стратегическому инвестору – в России пока не получили массового распространения. И именно MBO стало для инвестфондов основным способом «закрывать» сделки. Счет подобным сделкам идет уже на десятки.

Западная практика дает и другие примеры подходящих для использования MBO ситуаций: продажа компании или ее подразделений менеджменту, чтобы удовлетворить требования кредиторов во время процедуры банкротства, или продажа бизнеса для передачи «живых» денег наследнику умершего владельца.

Исполнительный директор управления инвестиционно-банковской деятельности ИК «Тройка Диалог» Андрей Бурлинов называет еще один пример мотивации, характерный в особенности для российского рынка. Это несогласие по основным стратегическим вопросам развития бизнеса между менеджментом и основным владельцем, что приводит к различной оценке перспектив бизнеса и его стоимости. В результате владелец продает актив с премией к его собственной оценке стоимости, а менеджмент покупает, видя дальнейшие перспективы роста стоимости.

Родимые MBO-пятна

История российских MBO насчитывает гораздо больше лет, чем можно было бы подумать. То, что происходило в начале 1990-х после приватизации российских предприятий, формально напоминает процедуру MBO. Если оставить за скобками способы финансирования выкупа акций (выручка предприятия с помощью нехитрых манипуляций выводилась на подконтрольные директорату компании), то это были самые обычные MBO – приобретение контрольных пакетов у прежних владельцев. По крайней мере, словосочетание management buy-out на страницах российских газет впервые появилось в 1995 году: так сотрудники банка МЕНАТЕП назвали свою новую услугу – приобретение по заказу высших менеджеров предприятия его контрольного пакета. Способы работы российских управленцев с чужой собственностью вряд ли можно назвать их ноу-хау. В прошлом году власти Китая запретили MBO как способ приватизации предприятий: слишком много злоупотреблений даже для привыкшей к коррупции стране.

Непрозрачность российского рынка M&A способна запутать экспертов. Собственность и контроль на многих предприятиях не разделены, владелец-менеджер – типичный для российского бизнеса персонаж. Поэтому ярлык «выкуп менеджментом» часто навешивают на сделки, когда менеджмент – уже и так владелец контрольного пакета бизнеса – выкупает миноритарные доли (у государства, у «спящих», неактивных инвесторов). «Выкуп миноритарных долей существующими акционерами, которые в том числе являются менеджерами предприятия, не попадает в классическое определение МВО,– говорит Андрей Бурлинов.– Процесс выкупа миноритариев имеет свою специфику и особую терминологию (так называемые minority squeeze-outs)».

Сквозь завесу секретности иногда невозможно разглядеть, купил ли акции финансовый инвестор, обслуживающий интересы менеджмента, или новый акционер. О сделках зачастую становится известно из оговорок в прессе. Вспоминается единственный случай, когда сделка была подробно описана, указана ее структура и названы новые бенефициары компании. Это был выкуп у МЕНАТЕПа банка «Траст». Но инвестиционщикам сам бог велел пример подавать.

Продолжение следует...

По материалам статьи Сергея Кашина.